估值模型滑過曲線 外資再現(xiàn)6.5折轉(zhuǎn)讓上海商業(yè)資產(chǎn)

21世紀經(jīng)濟報道記者唐韶葵上海報道

(資料圖片)

日前，戴德梁行發(fā)布了一則聯(lián)合獨家代理上海市中心某商辦物業(yè)的消息。消息顯示，位于上海長寧區(qū)延安西路的嘉寧國際廣場寫字樓部分正在整售。該標的所在綜合體集辦公、酒店、商業(yè)及高端公寓等多功能為一體?？墒勖娣e約3.12萬平方米，地上31層、地下2層。

據(jù)其他市場消息人士透露，目前該項目均價4萬元左右/平方米，由此推算總價不超過13億。而該項目此前的市場報價大約近6.2萬元/平方米，當前售價相當于打6.5折。

這一幕令經(jīng)歷過2008年全球金融危機的業(yè)內(nèi)人士感受到幾分熟悉。2009年3月，陸家嘴（600663.SH）公告聯(lián)合子公司上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)聯(lián)合發(fā)展有限公司，以17.6億元（約2.5億美元）從韓國株式會社POSCO建設手中收購浦項大廈全部股權。浦項大廈彼時的成交價比最初市場報價下調(diào)約40%。

上海商業(yè)地產(chǎn)沉浮

持有人投資回報率面臨下調(diào)時，市場可能就會出現(xiàn)相應的波動。

回顧陸家嘴集團收購浦項大廈案，當時是2009年上海房地產(chǎn)投資市場首單大宗交易，同時打破2008年9月以來上海房地產(chǎn)投資市場大宗交易的沉寂。當下的上海大宗交易市場，還在探底。據(jù)戴德梁行2023年二季度報告顯示，4-6月，上海共有5個新甲級寫字樓項目入市，帶出28.5萬平方米新增供應量，但凈吸納量只有3.09萬平方米。持續(xù)供應增加需求卻下滑的結(jié)果，就是甲級寫字樓整體空置率攀升，租金承壓。

仲量聯(lián)行二季度報告也顯示，二季度上海甲級寫字樓新增供應激增，空置率較高的項目和板塊租金下行壓力加劇，整體租金延續(xù)下行趨勢。

作為中央商務區(qū)之一，長寧區(qū)就有兩個新項目共計10.4萬平方米竣工入市，中央商務區(qū)空置率環(huán)比上升1.1個百分點至11.9%。前述嘉寧國際廣場正好位于長寧區(qū)。

與此同時，非中央商務區(qū)的新增供應量則更多，接近6.33萬平方米，空置率環(huán)比上升3.6個百分點至27.7%。

新增甲級寫字樓的業(yè)主不得不調(diào)整心態(tài)，以價換租約，整體租金延續(xù)下行趨勢。

時隔15年，相比2008年金融危機，外資打折賣樓重現(xiàn)上海灘。但時代背景已然發(fā)生巨變。戴德梁行華東區(qū)資本市場部執(zhí)行董事盧強分析認為，全球在2008年和去年都經(jīng)歷了經(jīng)濟下行，兩個周期有相似的地方，也不盡然相同。除了對于寫字樓市場看不清楚外，境外資金利率成本高企也是主要原因。他指出，外資投資進出本身具有多元性，與2008年大宗交易情況接近的是，“最近出現(xiàn)的折扣的四個項目應該是偶發(fā)的概率比較高，投資可以抓住這一波機會”。

目前，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)估值進入下行周期。據(jù)戴德梁行統(tǒng)計，內(nèi)外資占比從半年時間總結(jié)看，內(nèi)資占比處在過去四年平均值80%左右水平，反映出內(nèi)資在買家中的相對優(yōu)勢地位。

更多數(shù)據(jù)顯示，今年二季度，上海大宗交易市場回暖明顯，共成交27宗、共計241.6億元，業(yè)內(nèi)認為上海大宗交易市場需求正在逐步釋放。但剔除個別案例，2023年上半年，與歷史五年同期相比還處在中等水平。

根據(jù)二季度的大宗交易成交案例分析，自用型買家以41%的占比占據(jù)市場主導，相較2022年度上漲了6個百分點，其中又以能源、國企、消費類買家為甚，三者撐起了自用型買家半數(shù)份額的成交。

供應量高企，是上海這一波商辦物業(yè)租金下跌、去化放緩的主要原因。同策研究院數(shù)據(jù)顯示，目前上海商辦市場庫存超過2000萬平方米，去化周期超過10年。加上產(chǎn)業(yè)結(jié)構調(diào)整，過往能承受高租金的產(chǎn)業(yè)陸續(xù)萎縮，以及全球經(jīng)濟下行壓力，租賃需求的下跌趨勢顯而易見。

在不少業(yè)內(nèi)人士眼里，上海商辦市場供應過剩的問題自2022年暴露至今仍然無解。與此同時，以金色中環(huán)、五大新城引領的城市開發(fā)，導致房企依然會持續(xù)入場開發(fā)商辦項目。這也難怪外資近期開始扭轉(zhuǎn)甲級寫字樓這一類目的投資預判。

抄底良機？

據(jù)盧強透露，目前有意洽購嘉寧國際廣場寫字樓部分的買家大致可分為三類：自用型買家、內(nèi)資基金包含境內(nèi)募資的外資基金，險資。值得關注的是，在這份意向名單里，國企貫穿于內(nèi)資基金與自用買家兩類名單里。

另據(jù)其他消息人士稱，實際上嘉寧國際廣場只不過是近期上海外資出售的四個重點商業(yè)地產(chǎn)項目之一。這一波外資出售的四個項目，叫價均為此前市場價的6.5-7折。該知情人士透露，嘉寧國際廣場由美國某著名的私募股權基金持有，該基金也是最早進入中國的外資基金之一。在這一個經(jīng)濟周期里，外資投資基金的投資結(jié)構也在發(fā)生變化。以持有嘉寧國際廣場的外資基金為例，據(jù)這只基金近日公布的二季度財務報告，利潤數(shù)據(jù)顯示其面臨著重新定位的挑戰(zhàn)。數(shù)據(jù)顯示，該只基金第二季度可分配利潤同比下降超過25%。利潤下滑的主要原因在于該基金所在公司投資的基金退出情況和新交易速度都在放緩。

梳理公開信息不難發(fā)現(xiàn)，外資基金僅僅是選擇部分撤離上海商辦寫字樓市場。前述基金拋售嘉寧國際廣場，也僅僅是其投資結(jié)構資金騰挪的一部分。比如它在出售某餐飲行業(yè)巨頭股權的同時，又大手筆投資家居、大健康等行業(yè)。

“誠如2008年陸家嘴集團成功抓住機會從浦項集團手中收購浦項大廈一樣，這個是典型的內(nèi)資抄外資底的案例?！北R強說。但也有業(yè)內(nèi)人士指出，這一次經(jīng)濟周期內(nèi)的后續(xù)市場發(fā)展，并無太多歷史參照。

時代環(huán)境在變幻，很多案例初看是相似的，其實蘊含著完全不同的寓意。復雜的政經(jīng)和國際環(huán)境外，商業(yè)資產(chǎn)的估值曲線并非同適用一個模型。

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